1.部分企业资金占用超4年，国内嵌入式 CPU 行业营运能力分化显著；

2.2.5D封装的下半场：押注中介层，还是攻克桥接器？

3.【个股价值观】航宇微：卫星互联网市场高增长，珠海基地长期产能优势显著；

4.HBM的崛起，正是AI算力穿越“内存墙”的唯一隧道? | VIP洞察周报；

5.机构预判，2026年算力产业链将进入“全链通胀”周期；

6.五大半导体设备厂2026营收重返双位数增长 订单能见度看至2027

1.部分企业资金占用超4年，国内嵌入式 CPU 行业营运能力分化显著

营运能力是企业资产运营效率与核心竞争力的直接映射，对于技术密集、市场竞争激烈、细分领域多样的嵌入式CPU行业而言，这一指标十分关键，反映了企业在研发投入、业务布局与市场拓展之间的平衡。财报数据显示，国内嵌入式CPU领域的A股核心企业的营运能力呈现“分化”格局，从营业周期、存货周转到资产利用效率，不同类型企业之间差距悬殊。这既折射出消费级与高端级芯片赛道的模式差异，也反映出行业在研发投入与运营效率间的战略取舍。

核心指标拆解：从百天到四年的周期差距

通过对营业周期、存货周转率、应收账款周转率、流动资产周转率、总资产周转率五大指标的综合评估，A股上市的6家嵌入式CPU核心企业形成清晰的类型分化。有专家指出，这种分化本质是业务模式的选择结果。 聚焦消费电子、标准化产品的企业，普遍呈现“短周期、高周转”特征；而布局高端芯片、特种领域的企业，因研发周期长、客户结构特殊，往往面临“长周期、低周转”的运营挑战。

营业周期（采购到收款的完整周期）是企业资金流动性的核心体现。根据2025年前三季财报数据计算，全志科技以周期127.55天在行业内居首，意味着其资金一年可完整周转近3次；瑞芯微（161.29天）、晶晨股份（162.43天）紧随其后，均实现200天内的高效周转。

与之形成对比的是，龙芯中科营业周期长达1566.56天（约4.3年），国芯科技也达到845.67天（约2.3年）。这种超长周期或源于所处细分领域的行业特性，定制化需求多、研发周期长，且客户以政府、国企为主，付款流程复杂，导致资金占用时间大幅增加。

存货周转率直接反映库存变现能力。全志科技以2.22次周转率领先；瑞芯微（2.01次）、晶晨股份（1.77次）同样表现亮眼，这三家企业均聚焦消费电子芯片，如机顶盒、智能硬件芯片，标准化程度高，库存积压风险较低。而龙芯中科（0.23 次）、国芯科技（0.41次）的存货周转率不足头部企业的1/7。这类企业主打高端处理器、特种芯片，生产批量小、技术迭代慢。

应收账款周转率的差异，本质是客户结构的差异。全志科技以47.54次周转率创下行业新高，其客户多为大型消费电子厂商，付款能力强、账期短；晶晨股份（27.34 次）同样受益于优质客户结构，资金回收速度快。反观龙芯中科，应收账款周转率仅0.71次，意味着收回一笔账款平均需要16个月；国芯科技（1.42 次）也面临类似问题。

企业画像：两类运营模式各有优劣

瑞芯微、全志科技、晶晨股份在消费电子芯片赛道均占据主导地位，具备“短周期、高周转、快收款” 的运营优势。全志科技的芯片广泛应用于智能汽车、智能家居等领域，标准化产品降低了库存风险；晶晨股份则聚焦机顶盒芯片，与头部家电企业深度合作，收款效率行业领先。

瑞芯微多元布局，产品覆盖消费电子、工业控制等多个领域，既保留了消费级芯片的周转优势，又通过工业级产品提升了抗周期能力。2025 年前三季度，其流动资产周转率0.79次、总资产周转率0.67，运营稳定性突出。

国芯科技、龙芯中科财呈现长期投入型特征，重研发牺牲短期效率。龙芯中科的自主指令集芯片、国芯科技的特种芯片，均需长期巨额研发投入。但高研发投入也导致运营效率偏低：龙芯中科总资产周转率仅 0.11次，国芯科技流动资产周转率同样为011次，均为行业最低。当然，从短期来看，营运能力弱是为技术突破付出的必要代价。随着技术成熟、产能释放，运营效率有望逐步改善。

行业启示：平衡效率与创新是关键

从6家企业的营运能力差异可见，国内嵌入式 CPU行业已进入“细分赛道差异化竞争”阶段。对于企业而言，需根据自身定位选择运营策略：消费级赛道聚焦“效率优先”，通过优化库存、缩短账期提升资金流动性；高端芯片赛道则需做好“长期规划”，通过多元化融资缓解资金压力，同时加强客户管理，缩短付款周期。

值得注意的是，营运能力不是唯一指标，但却是企业可持续发展的基础。嵌入式 CPU行业既需要追求技术突破，也要重视运营效率，只有实现“创新与效率”的平衡，才能在激烈的市场竞争中立足。

2.2.5D封装的下半场：押注中介层，还是攻克桥接器？

中介层和桥接器是先进封装中连接多个芯片和芯片组的两个关键元件，它们的构造和组装方式正在发生根本性变化。

中介层正变得越来越厚、越来越复杂，而桥接技术则被用来降低组装成本。这两种方向都面临着新的挑战。

中介层实际上是一个平台，可以在其上组装多个组件，类似于微型印刷电路板（PCB）。目前主要材料是硅，即使采用较早的工艺节点制造，其尺寸仍导致价格昂贵。中介层通常用于处理高密度互连，同时将I/O（输入/输出）信号、电源和接地信号传输到下方的封装基板。

同时，硅桥接技术可在嵌入有机中介层或基板中的芯片或芯片组之间实现高密度互连。硅是目前互连密度最高的材料，因此，硅桥接技术的设计理念在于使其体积小、成本低，这与硅中介层形成鲜明对比。然而组装良率的问题延缓了桥接器最终可能实现的成本优势。

图1：中介层与桥接层。中介层是大型硅平台，而桥接层是嵌入有机中介层或衬底中的小型硅片。来源：Bryon Moyer/Semiconductor Engineering

中介层越来越多

人工智能（AI）正在推动中介层的复杂性。“我们用更厚、同时有着更多金属层的中介层来满足AI和HPC（高性能计算）芯粒所需的高密度布线和强电流通路的需求，”YieldWerx首席执行官Aftkhar Aslam表示。

目前典型的中介层最多有四层，少数中介层甚至多达十层，随着新一代HBM（高带宽内存）和更宽接口的出现，这种更厚的中介层将变得越来越普遍。

联电先进封装总监Pax Wang说，“在HBM4之后，我们需要8~9层金属层。”

然而，这些额外的层数会增加成本。日月光集团高级总监曹立宏表示：“为了缩短互连路径并提高信号完整性，中介层厚度不断减小。但是，中介层厚度与机械强度和翘曲度之间需要取得平衡。”

联电的Pax Wang对此表示赞同，他表示，“如果我们想通过增加介电层来增加中介层的厚度，就会引发一些集成问题。例如，无论使用有机材料还是氧化物基材料，都可能导致翘曲。”

增加层数带来的挑战在于保持平整度。层数更多、更厚的中间层容易发生弯曲。但这并非不可克服的障碍。

“只要采用合适的薄膜应力控制技术，就能控制平整度，”Skywater Technology佛罗里达工厂高级副总裁兼总经理Bassel Haddad表示，“但随着RDL（重布线层）层数的增加，难度也会随之增加。”

有源中介层正在兴起

目前使用的中介层绝大多数是无源的。它们的作用仅限于提供互连，其主要特征是金属线。然而，硅中介层由半导体材料制成，其半导体特性可以应用于晶体管。

日月光的曹立宏表示：“有源中介层正得到越来越广泛的应用，尤其是在集成电源管理、I/O和光器件的AI/HPC应用中。但由于成本、良率和散热管理方面的关键挑战，目前它主要局限于高端和定制解决方案。”

这将使中介层既作为互连平台，也作为芯片使用。接下来必须在两种方案之间做出选择：一是选择能够支持所需晶体管性能的中介层工艺节点，二是直接在已选定的中介层节点上构建电路。考虑到在领先节点上制造大型硅中介层的极高成本，后者通常会占据主导地位。

事实证明，英特尔可能已经在这么做了。“他们有不同版本的Foveros封装，你一看会觉得它是一个中介层，但实际上它是一个有源芯片，”Amkor Technology（安靠）负责芯片组/FCBGA集成的副总裁Mike Kelly说，“然后你再在上面放置另一个功能芯片。”

电源管理集成电路（PMIC）经常被提及，被认为是可作为中介层的候选电路，它涉及性能一般的模拟和数字晶体管。信号调理电路和SRAM（尤其是作为缓存）也是研究人员关注的重点。

但有源硅中介层比无源硅中介层贵得多。如今，良率不仅仅意味着拥有合格的金属线，晶体管的性能也必须出色。“有源中介层引入了功能测试要求、电气隔离风险和芯片级修复策略，将以前机械或寄生效应导致的良率问题扩展到了电气方面，”yieldWerx公司的Aslam说道。

有源中介层需要更多测试

目前主流的中介层生产流程不足以生产高质量、高可靠性的有源中介层。如今，除了简单的开路/短路测试外，还需要进行功能测试，而且这些测试可能涉及模拟电路和数字电路。

电路之间可能也需要电气隔离，但这对于无源中介层来说并不适用。这使得目前主要集中于氧化物和金属沉积及图案化的工艺变得复杂。深沟槽电容器也越来越多地被应用，但它们是无源元件，有助于保持信号的纯净度。沟槽也可能是防止电路相互干扰的必要措施。

由于此类中介层成本高昂，其良率至关重要，而对于尺寸最大的中介层来说，这本身就是一个挑战。增加电路会增加测试过程中出现故障的风险。芯片级修复方案有助于避免原本可能失效的中介层被报废。

yieldWerx公司的Aslam指出：“对于外包封装和测试公司（OSAT）以及测试机构而言，检测策略也在不断发展。如今，除了X射线和红外成像之外，电气连续性和信号完整性监测也发挥着重要作用。”

实现有源中介层的一个步骤是将其他芯片嵌入基板或中介层中，而不是将其安装在其上方。“利用桥接芯片技术，设计人员可以将电源管理集成电路（PMIC）、电容器和电感器集成到基板或中介层中，从而提高其能效，”Pax Wang说道。

尽管成本较高，但有源中介层仍有潜在的优势。“智能中介层的概念可能不会消失，但它的价格确实很高，”Mike Kelly说。“不过，一旦将晶体管连接到中介层上，这片中介层晶圆的价值就会大大提升。”

光子学可以使用中介层

光子中介层虽然不太常见，但也能见到，例如Lightmatter公司的Passage平台，它本质上是一个可以安装电子芯片和芯片组的平台。该中介层可以执行电光转换和光电转换，因此是一种有源中介层。

Lightmatter公司产品副总裁Steve Klinger表示：“其中可能包含模拟电路，所有用于稳定各种光子元件的控制电路都集成在Passage平台内部的CMOS芯片中，你可以把它想象成一个有源光中介层。”

除了转换组件外，所有光子控制电路都集成在中介层中，进一步巩固了其有源特性。Lightmatter公司设想未来其他模拟电路也能集成到该中介层中。

由于光的一个关键特性，光中介层所需的层数可以比电中介层少。“光子学的有趣之处在于，波导可以相互交叉，而且这没有问题，”Steve Klinger说。

这样可以大大简化布线，消除原本可能为了方便信号交叉而需要的层级。

这些中介层可能相当大。Lightmatter公司正在研发尺寸为瞄准镜十字线8倍的中介层。这需要进行十字线拼接，该公司声称已就此技术获得专利。

规避硅的高昂成本

2.5D封装领域的许多活动都围绕着降低中介层成本展开。一种方法是寻找比硅更便宜的材料。有机中介层在材料和制造成本方面都更低，因为它是在面板上而非晶圆上制造的。硅需要背面研磨来暴露硅通孔（TSV），而有机中介层则无需这些工艺步骤。

封装基板等有机元件的金属线间距通常为10µm，但这不足以满足中介层互连的密度要求。要实现5µm的线间距，则需要洁净室。代工厂当然拥有这样的洁净室，但如果OSAT厂商想要自行生产这些中介层，洁净室则意味着一笔不小的投资。

味之素的ABF（Ajinomoto Build-up Film）使得高性能有机中介层成为可能，其支持的速度比基板和印刷电路板（PCB）中常用的传统材料更高。虽然它比传统材料贵得多，但从材料成本的角度来看，它仍然比硅便宜。

在集成三维堆叠结构（例如HBM）时，由于焊盘间距越来越小，使用有机材料降低成本变得更加困难。目前正在努力开发相关技术，但这仍处于研究阶段。

Skywater公司的Bassel Haddad表示：“我认为硅中介层和有机中介层最终会共存，但它们会逐渐向有机中介层靠拢。只有在需要特定功能时，你才会看到硅中介层。”

玻璃也可以用成本更低的面板制成，因此也在考虑之列。不过，距离真正投入生产还有数年时间。“玻璃中介层距离量产可能还有好几年的时间，”Pax Wang提醒道。

玻璃不能用作电活性中介层，但可以承载光子元件，Pax Wang指出，“其优势在于信号损耗更小，尤其对于光信号而言，而且易于实现光的穿透、切换、变换和传输。”

但目前玻璃行业尚未做好迎接玻璃中介层的准备。“玻璃需要一个庞大的生态系统来建立所有设备和标准化体系，”Bassel Haddad说，“我们预计这些将在2027/2028年左右出现。”

桥接技术尚未完全降低成本

最有希望降低成本的途径之一是使用硅桥接器代替硅中介层。每个桥接器的尺寸都小得多，从而可以提高良率。一个桥接器或多个桥接器的成本将远低于一个硅中介层的成本。

曹立宏表示：“与全中介层相比，嵌入式硅桥能够以更低的成本提供高密度互连和更短的延迟。”

其思路是将桥接结构嵌入有机材料中——通常是封装基板，但也可能是有机中介层。首先在有机材料中形成一个空腔。然后插入桥接结构，并调整其位置，使封装上的焊盘与桥接结构良好接触。

鉴于封装基板始终存在，有些人可能会认为中介层并非必要。“目前正在讨论诸如‘为什么不放弃中介层，直接使用ABF基板，或者将其与DTC（深沟槽电容器）结合使用，并将芯片桥接到基板上呢？’的这类问题，”Pax Wang说道。

而这就引出了当今的巨大挑战——对准。事实证明，对准难度极大，良率也很低。这使得桥接芯片的净成本可能超过硅中介层。问题不在于桥接芯片本身，而在于低良率。

对准并非仅对桥接芯片上方的芯片时才需要。在桥接线笔直的情况下，芯片组之间也必须对准。但在这种情况下，偏移很常见，这意味着由于芯片偏移，桥接芯片上从一个芯片到另一个芯片的直线图案可能会错过两端的一个或两个焊盘。

Multibeam公司表示可以修复此类偏移。“在架设这些桥接结构时，会出现一些偏移，这也是部分屈服强度问题的原因所在，”Multibeam公司技术副总裁Ted Prescop说道。“我们可以利用这些偏移进行图案化处理。”

这项技术可以制造纳米级（最小可达30nm）的线/间距，而传统光刻技术只能制造微米级的线/间距。但其挑战在于，每个芯片都必须单独进行图案化，这会影响生产效率。

图2：利用直写入电子束来校正芯片放置位置偏差。来源：Multibeam

虽然这看起来工作量很大，但总比直接报废要好。“另一种方法是把特征做得非常大，这样即使存在机械偏移，也能有足够大的着陆平台来弥补，”Ted Prescop指出，“但这样一来，你就失去了小特征带来的很多优势。如果能解决良率问题，那么增加的缝合成本或许是值得的。”

硅材料目前仍是首选

就目前而言，硅中介层仍然是2.5D集成领域的主要材料，该领域目前由少数几家大型企业主导。有机中介层正在崛起，随着时间的推移，可能会从硅中介层手中抢走一部分市场份额，但不会全部被取代。与此同时，玻璃中介层尚未实现量产。

至于桥接器件，它们的潜力尚未得到充分发挥。良率是亟待解决的关键问题。如果能解决这个问题，将有助于降低2.5D集成成本。如果可能，将它们嵌入基板而非中介层中，也应该能够节省成本。

参考连接：https://semiengineering.com/whats-next-for-2-5d-packaging/

3.【个股价值观】航宇微：卫星互联网市场高增长，珠海基地长期产能优势显著

核心观点：1.航宇微未来增长受市场、产能、技术、政策多因素协同驱动。卫星互联网市场高增长带来机遇，珠海新基地投产实现芯片产能2倍提升，自主研发AI星上处理芯片完成测试，叠加国家支持民营航天政策，公司充分受益行业发展红利。

2.公司面临行业、技术、政策、自身及市场多维度风险。全球半导体供应链紧张、技术迭代速度快、卫星频率使用新规增加成本，新基地投产初期良率偏低，叠加市场竞争加剧与产品降价，利润空间或受挤压。

3.公司核心竞争力体现在技术、客户、产能三大方面，且具备针对性风险应对能力。AI星上处理芯片技术先发，与航天集团合作保障订单，珠海基地长期产能优势显著；同时通过签订国内供应商长期协议、启动良率优化计划等举措，稳固行业竞争力。

一、公司概况

航宇微前身为广东汕头超声电子股份有限公司，成立于1997年12月25日，于2000年7月25日在深交所上市，股票代码300053。公司致力于宇航电子、卫星大数据、地理信息及智能测绘等业务，在宇航芯片领域具备显著技术优势，产品广泛应用于航空航天、国防、地理信息等多个领域，在行业内树立了良好的品牌形象。

（一）商业模式

公司核心商业模式为“商业遥感卫星星座研发制造-组网运营-数据服务全产业链覆盖”模式，以“珠海一号”星座为核心载体，业务贯穿卫星研制（含平台与载荷开发）、星座组网发射与运维、遥感数据采集处理及下游行业应用服务。该模式的核心优势为全链条自主可控，卫星研制自主研发保障技术迭代与成本控制，星座组网自主运维提升数据采集响应效率，数据服务算法积累强化行业定制化能力；同时契合商业航天产业趋势，通过规模效应降低单位数据成本，通过场景拓展提升数据变现能力，形成“研制-组网-应用”正向循环，巩固商业遥感领域竞争壁垒。

（二）股权结构与实控人

航宇微股权结构呈现“实控人主导+核心团队持股+产业资本深度参与”的特征，控制权稳定且战略执行性强，核心股权与团队信息如下：

该股权结构实现决策效率与资源整合能力的平衡，实控人主导保障战略方向稳定，核心团队持股激发创新动力，产业资本参与弥补规模化生产与市场拓展短板，同时为公司提供市场公信力背书。

（三）研发团队信息

公司研发团队核心优势为“航天背景+跨领域技术融合+长期项目经验”，与商业遥感全链条布局战略高度适配，核心团队信息与研发投入如下：

研发团队能力覆盖卫星硬件、数据算法与项目管理全维度，高研发投入与高发明专利占比支撑核心技术突破，为“珠海一号”星座组网及下游数据服务拓展提供核心技术保障。

（四）近期重大事件

2025年以来，公司在技术研发、市场拓展、产品应用等方面均取得重要进展，核心重大事件如下：

整体来看，近期重大事件均对公司技术研发、市场拓展和业务发展形成积极推动，助力公司巩固行业地位。

二、行业基本面分析

（一）赛道规模与趋势特征

全球卫星应用市场已进入高速增长期，国内市场增速高于全球，公司核心产品宇航级SoC芯片国产替代空间较大，核心赛道数据如下：

全球市场增长主要由低轨卫星星座建设、商业航天产业化及卫星互联网融合应用驱动，国内市场受益于政策支持，发展速度更快；公司宇航级SoC芯片市占率稳步提升，但仍远低于国际头部厂商60%的市占率，国产替代潜力显著。

（二）需求驱动与周期判断

需求端呈现多场景爆发特征，低轨卫星星座建设、商业航天载荷轻量化、卫星互联网终端普及、国防装备信息化升级四大因素，直接拉动公司核心产品需求增长，具体传导路径与数据如下：

供给端，行业呈现技术密集型特征，核心壁垒为宇航级芯片的抗辐射设计与高可靠性验证，公司已累计完成120项宇航级产品验证，产品交付周期较行业平均缩短30%，形成供给端竞争优势。2025年公司核心业务显著受益于需求爆发，Q3宇航芯片订单同比增长72%，高集成度SoC芯片营收占比达40%，终端芯片出货量突破120万颗，军工业务营收占比达55%。

三、竞争格局分析

（一）国际竞争格局

全球宇航级芯片市场呈现寡头垄断特征，德州仪器、赛灵思、意法半导体三家合计占据87%的市场份额，公司与国际头部厂商存在一定差距，但在性价比方面具备本土竞争优势，具体格局如下：

公司与国际头部厂商的差距主要体现在专利数量（国际厂商均超2000项，公司2025年为820项）和客户覆盖（国际厂商绑定全球顶级航天客户，公司以国内客户为主）两大方面，但凭借高性价比在国内市场占据一席之地，国产替代空间广阔。

（二）国内竞争格局

国内市场中，航宇微作为垂直一体化厂商，在产能、产品认证、技术参数等方面占据明显优势，位列国内宇航级芯片第一梯队，与国内同行的核心对比如下：

公司的核心短板为商业航天客户占比偏低和研发投入占比不足，在商业航天快速爆发阶段，订单获取能力或受限制，长期技术迭代速度也可能受研发投入影响。

四、核心业务与核心竞争力分析

（一）核心业务与产品矩阵

公司布局四大业务板块，形成互补生态，各板块相互支撑、协同发展，既保障现金流稳定，又打造多个增长引擎，具体业务布局如下：

四大业务板块实现技术、数据、客户资源的共享复用，宇航电子支撑卫星及应用板块发展，卫星及应用板块的遥感数据反哺测绘服务，人工智能板块的AI芯片赋能卫星数据快速处理，整体提升公司抗风险能力与市场竞争力。

（二）核心技术优势与壁垒

公司核心技术围绕宇航与AI两大主线构建，在宇航级芯片设计、卫星星座组网、AI边缘芯片等领域形成深厚技术壁垒，技术参数优于行业平均，且专利布局完善，具体技术优势如下：

公司技术壁垒具备不可替代性：宇航级芯片设计技术国内仅有少数企业掌握，卫星星座组网的先发优势难以短期复制，AI边缘芯片通过差异化定位避开头部企业竞争，专利布局与实际应用进一步巩固了技术护城河。

（三）下游应用领域与标杆客户

公司下游应用领域集中在高壁垒行业市场，以航空航天、地理信息、智慧城市、工业物联网为主，客户以央企、政府部门为主，合作关系稳定、复购率高，具体应用与客户情况如下：

公司前五大客户收入占比约60%，虽存在一定客户集中度风险，但也反映了公司产品在核心领域的强竞争力；航天系统等核心客户的长期合作，不仅为公司提供稳定订单，还为技术迭代提供了真实场景支撑。

（四）供应链竞争力分析

公司供应链布局聚焦稳定性与核心资源掌控，上游绑定头部代工与零部件供应商，下游形成高客户粘性，产能规模匹配星座组网扩张计划，整体供应链效率高、抗风险能力强，具体表现如下：

上游核心资源的长期合作保障了原材料与代工的稳定供应，下游高粘性客户确保了订单的连续性，产能规模与公司发展战略高度匹配，供应链的协同效应有效控制了公司运营成本，提升了订单交付效率。

五、财务状况深度分析

本部分财务数据以2025年Q3季报累计数据为核心（2025年年报尚未披露），结合2022-2024年年报数据，从成长性、盈利质量、研发投入、风险指标四大维度分析，公司核心财务数据如下表：

（一）成长性分析

2022-2024年，公司营收呈连续下滑趋势，从4.25亿元降至2.12亿元，复合年均增长率（CAGR）为-30.1%，受行业周期与业务结构调整影响较大；2025年Q3累计营收2.03亿元，接近2024年全年水平，推测全年营收约2.7亿元，同比微降1.8%，营收下滑态势显著放缓。

净利润方面，公司亏损持续收窄：2022年亏损5.72亿元，2023年收窄至4.25亿元，2024年进一步降至2.94亿元，2025年Q3累计亏损0.73亿元，按全年推算约1亿元，亏损幅度较2024年减少65.3%。

公司经营状况改善的核心驱动因素如下。

产品结构优化：将资源向高毛利核心自研产品倾斜，星载计算机、人工智能芯片等产品销售占比从2024年的40%提升至60%；

研发聚焦核心：缩减非核心业务投入，研发资源集中于核心产品技术突破，产品竞争力提升；

行业需求复苏：2025年商业卫星发射市场需求同比增长15%，公司核心产品订单量同比增长20%。

受全球半导体行业周期性调整影响，公司部分下游消费电子客户订单减少，导致营收未能实现正增长，后续增长仍需依托行业需求与核心产品拓展。

（二）盈利质量分析

2025年Q3公司盈利质量显著改善，毛利率回升至42.31%，较2024年提升17.89个百分点；净利率为-35.72%，较2024年的-138.71%大幅优化，核心驱动因素如下。

产品结构精准调整：60%研发与生产资源投入核心自研产品（第二代星载AI芯片、高可靠数据处理模块），该类产品毛利率稳定在50%以上；缩减低毛利系统集成业务，占比从2024年的35%降至15%；

成本管控有效：推行集中采购策略，原材料成本同比下降10%，抵消部分芯片代工费用上涨压力；

亏损收窄幅度超营收波动：2025年Q3营收同比增长12.8%，净利润亏损从2024年Q3的2.2亿降至0.73亿，降幅达66.8%。

公司存货周转天数增至584.72天，较2024年延长87.44天，主因是新拓展3家商业卫星客户账期延长至120天，且公司为应对供应链风险增加核心零部件备货，原材料库存占比从30%升至35%。

与行业对比，公司毛利率高于航天电子行业均值5个百分点（行业平均37%），源于核心产品的技术差异化——自研芯片的算力密度比同行高20%，获得客户溢价认可。

（三）研发投入分析

2025年公司研发费用预计维持在0.72亿元左右，与2024年持平，但研发资源分配更聚焦核心战略，研发效率与成果转化能力显著提升。

研发资源高度集中：核心产品研发占总投入的65%，非核心业务占比仅10%，资源集中度高于行业平均5个百分点；

研发方向贴合战略：2025年重点投入第三代星载芯片和商业航天AI算法，其中AI研发占比40%，契合公司“智能化转型”战略；

研发成果转化高效：2025年新增12项专利（含5项发明专利），应用于核心产品后带动毛利率提升5个百分点；第三代星载芯片已投入0.3亿元研发资金，预计2026Q1量产，将实现算力提升30%、功耗降低25%，成为2026年营收核心驱动力；

研发ROI稳步提升：2025年研发ROI约1.2，主因“星载AI算法优化项目”转化为技术服务收入，同比增长25%；

研发团队稳定：2025年研发团队规模保持在150人（占员工总数的30%），为未来产品迭代奠定人才基础。

短期来看，公司AI研发试错成本占12%，主要用于算法迭代和芯片流片测试，属于技术研发的合理投入。

（四）风险指标分析

2025年Q3公司财务风险整体可控，资产负债率小幅提升，但负债结构显著优化，现金流策略保守，且建立了完善的风险缓冲机制，具体分析如下：

资产负债率与负债结构：总负债7.53亿元，资产负债率30.67%，较2024年提升2.4个百分点，但短期债务占比从60%降至45%（通过置换为5年期低息贷款），利息负担同比减少2%，短期偿债压力缓解；

存货风险：存货周转天数偏高，但公司建立滞销产品预警机制，滞销库存占比从25%降至15%，存货风险可控；

资产质量：总资产从2022年的31.55亿降至2025Q3的24.55亿，源于2023-2024年闲置资产减值处理，淘汰老旧设备，提升了资产使用效率；

现金流与偿债能力：流动比率1.2高于行业均值0.8，2025Q3货币资金3亿元，可覆盖6个月短期债务；2025年引入战略投资者获股权融资1.5亿元，资金实力增强；未来18个月偿债需求约5亿元，股权融资+经营现金流+货币资金可覆盖70%，剩余30%可通过债务置换解决。

整体来看，公司短期偿债压力可控，资本结构与长期战略投入高度匹配，财务风险缓冲机制完善。

六、未来发展与展望

（一）核心增长动力

2025年以来，卫星互联网行业迎来高增长周期，叠加公司技术突破、产能释放、政策利好与客户合作深化，为公司带来多重增长动力，核心利好因素如下：

行业高景气：据赛迪顾问数据，2025年国内卫星互联网市场规模预计达1800亿元，同比增长35%，低轨卫星星座建设、商业航天产业化成为核心增长引擎；

产能充分释放：2024Q4卫星载荷芯片产能完成初步释放，订单量同比增长40%；2025Q1珠海半导体生产基地投产，芯片年产能从50万片提升至150万片，缓解产能不足问题；

技术突破显著：2025年3月自主研发的第二代AI星上数据处理芯片通过航天环境测试，将卫星数据回传效率提升50%，打破国外技术垄断，已获得多家卫星运营商预订单；

政策强力支持：2025年2月国家航天局发布《卫星互联网产业发展行动计划（2025-2030）》，明确支持民营航天企业参与低轨卫星星座建设及核心芯片研发，公司作为头部企业将享受政策补贴与项目准入便利；

核心客户合作深化：2025Q1与中国航天科技集团下属研究院合作的“天链星座”低轨卫星项目启动，首批10颗卫星载荷芯片订单确认，带来近2亿元营收增量。

（二）潜在风险与挑战

公司未来发展仍面临内外部多重风险交织，可能对经营与盈利造成一定制约，具体风险如下：

供应链风险：2025年全球半导体供应链紧张加剧，EUV光刻胶等高端芯片原材料供应缺口达20%，公司部分星载处理器高端原材料依赖进口，或面临供应延迟、价格上涨压力；

技术迭代风险：AI星上处理技术竞争日趋激烈，2025年2月国内竞争对手发布第三代星载AI芯片，功耗较公司第二代产品低15%，或冲击公司市场份额；

政策风险：2025年3月国家无线电管理局出台《卫星频率使用管理办法》，要求增加频率使用费用缴纳比例，公司部分客户或因此减少订单，间接影响营收；

自身经营风险：珠海新基地投产初期良率仅75%，低于85%的预期，导致2025Q1芯片产能释放延迟10%，短期订单交付能力受影响；

市场竞争风险：低轨卫星星座项目增多引发市场竞争加剧，2025年1月星载处理器芯片平均价格同比下降10%，若价格战持续，公司毛利率与利润空间将受挤压。

（三）发展展望

综合来看，航宇微凭借技术先发优势、稳定的客户基础、规模化的产能布局，核心竞争力在行业中仍具备不可替代性，且公司能通过主动调整与布局有效应对潜在风险：

技术壁垒持续巩固：第二代AI星上处理芯片较主要竞争对手早3个月通过航天环境测试，2025Q1新增15项相关专利，形成技术护城河；第三代星载芯片研发稳步推进，为后续技术迭代奠定基础；

客户资源稳定可靠：与中国航天科技集团等央企合作长期稳定，“天链星座”等重大项目订单为2025年营收增长提供坚实保障，航天院所客户复购率超90%，订单稳定性强；

产能优势逐步显现：珠海新基地虽初期良率偏低，但公司已启动良率优化计划，预计2025Q2良率提升至82%，长期来看芯片产能提升2倍的优势将逐步释放，满足市场需求；

风险应对举措精准：针对供应链风险，2025年4月与国内两家高端原材料供应商签订3年长期供货协议，减少进口依赖；针对市场竞争，持续聚焦高毛利核心产品，通过技术差异化避开价格战；针对产能问题，快速推进良率优化，保障订单交付。

未来，若公司能持续推进核心技术突破，妥善解决新基地产能释放问题，进一步完善供应链多元化布局，同时把握民营航天与卫星互联网的行业发展机遇，有望在宇航电子与商业航天细分领域保持行业领先地位，实现营收与盈利的持续改善，逐步摆脱亏损状态，依托行业高景气实现长期稳健发展。

4.HBM的崛起，正是AI算力穿越“内存墙”的唯一隧道? | VIP洞察周报

当全球科技巨头为训练下一代万亿参数大模型而疯狂囤积GPU时，一个隐藏的瓶颈正成为决定算力上限的关键——这便是内存墙（Memory Wall）。面对AI加速器海量并行计算的需求，传统内存的带宽如同狭窄的乡间小道，严重制约数据洪流的吞吐。谁能为AI芯片打造一条“光速数据高速公路”，谁就掌握这场算力竞赛的核心命脉。答案已然清晰：高带宽内存（HBM）。

爱集微VIP频道近日上线由Dylan Patel、Myron Xie等人联合撰写的重量级报告《突破内存墙：HBM的崛起与路线图》。本报告以全景视角，深度解构了HBM为何成为AI时代的“新石油”，系统剖析了其颠覆性的技术特性、极为复杂的制造工艺、激烈的供应链竞争以及未来演进的关键路径。

欢迎订阅爱集微VIP频道

核心洞察：HBM如何成为AI算力的决胜因子

一、技术本质：为AI量身定制的“数据超级管道”

报告开篇明确HBM的核心定位：作为平衡容量与带宽的关键存储解决方案，HBM 通过垂直堆叠DRAM芯片与超宽数据通道设计，在带宽、密度与能耗之间实现最优平衡，成为生成式AI训练与推理加速器的必备组件。其通过垂直堆叠DRAM芯片与1024位超宽数据总线的设计，实现了传统内存无法企及的带宽巅峰。

-性能碾压：当前主流的HBM3带宽高达819.2 GB/s，而DDR5仅为70.4 GB/s，GDDR6X为96.0 GB/s。HBM的带宽优势高达一个数量级。

-解决核心矛盾：AI训练与推理是高度并行的数据密集型任务。计算单元（如GPU核心）的速度再快，若没有足够带宽的内存及时喂送数据，也将大量闲置。HBM正是打破这一“内存墙”、释放全部算力的关键钥匙。

二、制造挑战：半导体工艺的“皇冠明珠”

HBM的制造是半导体领域复杂度的巅峰，集成了最前沿的工艺：

1.硅通孔（TSV）技术：这是实现芯片垂直堆叠电气互连的核心。需要在极薄的硅晶圆上蚀刻出微孔并填充导体，工艺步骤繁多，设备投资巨大，是DRAM厂转型HBM的主要技术壁垒。

2.3D堆叠与先进封装：需要将8-12层DRAM芯片与一颗逻辑控制芯片精准堆叠键合。SK海力士主导的MR-MUF（批量回流模塑填充） 技术因生产效率与散热优势成为行业主流。然而，堆叠层数每增加一层，总良率都会呈指数级下降，对工艺控制提出极致要求。

3. “海岸线”（Shoreline）布局限制：为追求最短传输路径与最低延迟，HBM必须紧邻AI芯片（XPU）的边缘布置。但芯片边缘空间有限，这迫使厂商只能通过向上堆叠（3D）而非横向排列来增加容量，进一步推升了技术难度。

三、市场格局：三足鼎立与本土破局

当前全球HBM供应呈现 “三足鼎立” 格局：

SK海力士：凭借MR-MUF封装技术和稳定的产能，处于市场领先地位。

美光科技：通过优化TSV与电源网络设计，宣称其HBM3E能效提升30%，实现技术弯道超车。

三星电子：虽在良率上暂时面临挑战，但其低良率反而间接收紧了DRAM晶圆供应，推高了市场价格。

值得注意的是，报告特别分析了中国本土供应链的破局进展：在外部限制下，中国头部厂商正加速研发，本土化供应链的逐步成型，将是影响未来全球格局的重要变数。

四、未来演进：容量竞赛与技术拐点

为满足AI模型指数级增长的需求，HBM正沿着三大路径疯狂演进：

1.堆叠更高：从主流8层向12层、乃至未来16层以上进军。

2.跑得更快：通过提升数据传输速率持续拉高带宽。

3.封得更多：在单个封装内集成更多堆叠群。

以英伟达GPU为例，其HBM容量正从A100的80GB飙升至下一代Rubin Ultra的1024GB（1TB），带宽从2.0 TB/s提升至32.0 TB/s。报告同时指出，混合键合等更先进的互连技术虽被寄予厚望，但因成本与良率问题，其大规模应用可能比预期更晚。

报告核心结论：一场永无止境的竞赛

报告揭示了一个被称为 “内存帕金森定律” 的残酷现实：AI模型总会膨胀到填满所有可用的HBM容量。因此，对更大容量、更高带宽HBM的追求，将是一场伴随AI发展永无止境的竞赛。

未来竞争的核心将围绕定制化基底芯片设计、堆叠层数突破、以及良率与成本的精细控制展开。对于产业参与者而言，能否掌握TSV、先进封装等核心工艺，将是决定其能否在价值千亿美元的HBM市场中分得一杯羹的关键。

立即注册爱集微VIP账号

解锁报告全部内容

爱集微VIP频道：您的前沿技术雷达

在技术快速迭代、全球竞争格局瞬息万变的时代，拥有系统、权威、前瞻的信息来源是做出正确决策的前提。爱集微VIP频道致力于打造ICT产业的全球报告资源库，通过“行业报告”“集微咨询”“政策指引”三大板块，为您提供：

-超过2万份深度产业与技术研究报告，持续更新；

-每周新增数百篇前沿分析与技术解读，紧扣脉搏；

-覆盖技术演进、市场动态、产业链布局的多维信息体系。

我们坚持“信息普惠”原则，会员一次订阅即可访问全平台内容，无二次收费，无分级限制。

限时会员通道现已开启，为您的专业决策注入持续动能：

-首月体验价仅需9.9元，以最低成本，超值体验完整服务。

-月卡19.9元，灵活应对短期、高强度的信息需求。

-季卡54.9元，以稳定的节奏，持续把握产业脉搏。

-年卡199元，是长期主义者最具性价比的智囊伙伴。

立即注册爱集微VIP账号，一键获取《突破内存墙：HBM的崛起与路线图》完整报告，全方位掌握这项驱动AI革命的底层存储技术，洞察其背后的产业博弈与投资逻辑。

5.机构预判，2026年算力产业链将进入“全链通胀”周期

国金证券日前称，坚定看好国内算力产业链的“高景气行情”，当下AI行业训推共振，算力需求极速释放，2026年将是中国算力需求从“云端训练”向“训练+推理”双轮驱动转型的关键之年，算力缺口将在更多模态和更广场景的催化下，极速释放。

在供需双侧强逻辑的挤压下，预判2026年算力产业链将进入“全链通胀”周期，行业景气度将从核心芯片向AIDC、云与算力服务、配套电力设备及服务器等环节全面外溢。投资策略上，鉴于字节跳动、阿里、腾讯等巨头较为明确的资本开支趋势，其供应链具有较高的业绩确定性，深度绑定头部互联网厂商（CSP）的供应链公司，或将获得显著的超额收益。

值得一提的是，国产算力芯片的性能与生态建设已跨过“可用”向“好用”的拐点。国产GPU在性能指标、软件生态、应用适配等方面与NV最先进一代仍有差距，但已基本追平H20、A100等，且在本地化服务、政策支持、成本控制等方面具备优势。随着资本持续注入，国产企业有望在细分场景实现突破，逐步扩大市场份额。1）算力指标上：国内多数头部企业主流在售产品的 FP16/BF16 在 100-300 TFLOPS 左右，处于英伟达 A100 产品阶段，少数厂商通过先进封装等方式实现接近英伟达 H100 产品的算力，为国内最先进水平；2）显存方面：国内企业结合自身产品特点，分别选择 HBM2e、HBM2、GDDR 等显存类型，显存带宽在 0.5-2TB/s 左右。

6.五大半导体设备厂2026营收重返双位数增长 订单能见度看至2027

《日经亚洲》最新发布的半导体设备产业展望报告指出，在人工智能（AI）芯片产能持续扩张与先进制程资本投入大幅升温的带动下，全球前五大半导体设备厂2026年营收可望重返双位数增长，写下2022年以来增长动能最佳表现。

报告提到，包括ASML、应用材料、泛林集团、TEL与科磊等龙头厂商，已同步调高资本支出规划，显示对后市需求抱持高度信心。

同时，多数企业手中订单已排至2027年，订单能见度明显拉长。

报告进一步指出，2025年至2027年间，全球晶圆厂设备支出总额预估将达1560亿美元，较2022年至2024年期间大幅增长42%。

在投资结构方面，与AI相关的设备需求快速升温，包括高频宽存储（HBM）堆叠、先进封装（CoWoS）以及环绕式闸极（GAA）等技术，占整体设备支出的比重将由原本的15%大幅提升至35%，跃升为设备厂最重要的增长来源。

个别厂商方面，ASML 2026年EUV与High-NA EUV光刻机订单已全数排满；应用材料先进封装设备营收则有望年增 60%。

美国成设备投资新重心

从区域布局观察，美国亚利桑那州、得州与纽约州新建晶圆厂设备投资增速达45%，高于中国台湾（28%）与韩国（22%）。

包括台积电亚利桑那Fab 21厂、三星得州泰勒厂以及英特尔18A制程厂都带动美系设备商本土订单激增。

应用材料预估，2026年美国市场营收占比将由25%提升至35%，首度超越中国大陆市场。

值得注意的是，尽管美国持续收紧出口管制，中国大陆仍是全球第二大半导体设备市场。报告预估，2026年中国大陆市场占比约28%，低于2024年的31%。

中国大陆成熟制程（28nm及以上）投资也将维持高档，中芯国际等厂商持续扩产，DUV、蚀刻与薄膜设备需求稳健。

不过，EUV 与部分先进制程设备对中国大陆销售几乎归零，对整体增长形成压力。

各大厂技术布局与订单动向

ASML：2026年量产High-NA EUV设备，单价达3.8亿美元，目前已取得台积电、英特尔与三星合计18台订单

应用材料：推出“AI 芯片一站式平台”，整合GAA、HBM与CoWoS制程，目标2026年AI相关设备营收突破100亿美元

泛林集团：原子层蚀刻（ALE）设备订单翻倍，主攻400层以上3D NAND堆叠

TEL在浸没式涂胶显影设备市占率突破90%，受惠HBM3E产能扩张

科磊则受惠于3nm以下制程的套刻精度检测需求激增，量测设备成为新增长动能。

不过，设备商同时面临关键零部件短缺挑战。德国蔡司光学元件与美国万机科技 (MKSI-US) 真空系统交期延长至 12 个月，恐影响设备交付节奏。

此外，地缘政治风险犹存，美国对中国大陆DUV设备出口审查趋严，若ASML对中国销售销售进一步受限，全球设备市场增长率恐下修3至5个百分点。

资本市场方面，费城半导体指数2025年已上涨逾35%，设备类股领涨。ASML市值突破3000亿欧元，应用材料与科林研发股价创历史新高。

高盛已将产业评级上调至“超配”，目标价调升15%至20%。

中国大陆本土设备商迎关键窗口

在进口设备受限背景下，中国大陆本土设备商迎来替代机会。

北方华创 、中微公司与盛美上海2025年营收增速均超过40%，蚀刻、薄膜与清洗设备已进入本土头部厂商产线。

不过，中国大陆在微影与高阶量测设备领域仍存在技术落差，未来两年须突破28nm DUV量产与14nm套刻精度检测等关键门槛。

《日经亚洲》总结指出，全球半导体设备产业正进入“AI驱动的超级週期”，双位数增长可望延续至2027年。

对仍积极扩产的中国大陆晶圆厂而言，设备供应趋紧代表“抢单”窗口缩窄；对中国大陆本土设备商而言，2026至2027年将是技术验证与市占率提升的关键时期。（文章来源：钜亨网）