科创50冲得很猛。谁拉的盘？一家叫寒武纪的公司；盘中涨超8%，股价干到1613块，总市值突破一万亿。

科创板十年，第一只万亿市值的股票，就是它，一家做芯片的公司。

01

5.4亿年前，地球上发生了一件极其不讲理的事；在那之前几十亿年，生命基本就是些单细胞，没什么花样。

突然，在不到两千万年的时间窗口里，绝大多数动物门类一口气全冒了出来；三叶虫、奇虾、你在博物馆橱窗里见过的那些稀奇古怪的古生物，跟商量好了一样，同时登场。

科学界管这叫「寒武纪大爆发」。

你以为是哪个物种基因突变突然开挂了？拉倒吧。是地球翻脸了；冰盖子一化，海水里氧气暴增，浅海区域扩出来一大片新地盘；你脚下那片水全换了，生命想不长都难。

2016年，两个从中科大少年班出来的江西兄弟，在北京开了一家AI芯片公司，名字就取了「寒武纪」。

哥哥陈云霁搞芯片架构，弟弟陈天石搞AI算法；一硬一软，一左一右。他俩赌的是同一件事：人工智能会像5.4亿年前的生命一样，迎来属于自己的大爆发。

那会儿AI还不热，给AI做专门的芯片，更不热；陈天石后来说过一件事，他们连20万块的科研经费都申请不下来，是没人觉得这事能成。

到这里，我得跟你解释一下寒武纪到底造什么了？

你手机、电脑里都有处理器；最常见的CPU是个通才，什么都能干，后来，英伟达把原本拿来渲染游戏画面的GPU改造成了AI计算的主力军。

这东西擅长同时做一大堆重复的数学运算，跑AI模型特别快，全世界的AI公司现在都在抢英伟达的卡，抢疯了。

寒武纪走的是第三条路，它不做通用GPU，专门设计为AI定制的处理器。

打个比方：

GPU是一把瑞士军刀，什么场景都能应付；寒武纪造的更像一把手术刀，只干一件事，干到极致，功耗更低，效率更高。

普通人离寒武纪最近的一次，大概是2017年。

那年华为发布了麒麟970芯片，华为手机第一次能「看懂」你拍的照片是风景还是人脸；背后负责判断的那颗AI处理器，就是寒武纪提供的。

十年过去了，寒武纪的芯片从手机里的小模块，长成了云端数据中心里的大家伙。

今年年初量产的新一代芯片思元690，已经能跑万亿参数的大模型；字节、阿里、腾讯都在测试或者部署。

我查了一下，这家公司成立到今天，正好十年。

创始人当年说，寒武纪芯片想做「未来AI应用的垫脚石」；十年后，这块垫脚石站上了万亿，这个结果，可能连创始人自己当年都没想到。

不过，他真正值得讲的故事，就藏在这十年里头，因为中间有一段，这家公司差一点就没活过来。

02

我考古了下它历史财报，2017年，华为几乎养活了寒武纪全家。收入占比，98%；一家创业公司，刚成立一年就绑上华为这棵大树。怎么看都是好命吧。

可这个好命，两年都没撑到。

2019年，华为亮出了自研的达芬奇架构，自己搞NPU了。寒武纪接到通知：以后不用你了。

怎么分的？

坊间有三个版本；一说华为要签独家，寒武纪打死要做中立供应商，拒了。一说华为嫌寒武纪的东西不够好。还有一说，华为从头到尾就没打算用别人，这合作就是个过渡。

哪个版本是真的？不重要了。

后果摆在那里：华为的收入占比从98%跌到15%，终端IP这条业务线基本关门。

更要命的是，华为不光走了，一转身还成了寒武纪的直接对手；昇腾芯片的产品线，跟寒武纪几乎完全重叠。

从2019年起，寒武纪掉进了一段很长的黑暗期。我拉了一下它的财务，你感受下创业的凄凉感：

2020年亏4.35亿，2021年亏8.25亿，2022年亏12.57亿，2023年亏8.48亿，2024年还亏着4.52亿；五年，小40亿烧没了。

2022年最黑。美国商务部把寒武纪扔进实体清单，股价砸到46块6，市值只剩200多亿。你看今天一万亿，那会儿200亿，差了50倍。

同一年，早期从天使轮一路陪过来的投资人，一个接一个撒腿跑了；元禾原点、国投创业、古生代创投，基本都在那前后减持清仓跑干净，资本市场的判决书写得很直接：这故事讲不下去了。

有个细节，很少人提：

2022年，寒武纪营收7.29亿；同一年，研发费用15.23亿。我算了一下，研发花出去的钱是营收的两倍多。赚一块钱，往研发里砸两块；亏是必然的，这压根不是经营失败，这是拿命在赌，赌一件东西。

思元590，这颗芯片2023年前后已经到位了，性能对标英伟达A100的80%。按理说，开卖了吧。

我查了2023年的数据；很残酷：那一年寒武纪云端芯片的销量，暴跌了88%。芯片造出来了，没人买。

你问为什么？

2023年，大厂还能搞到英伟达。H100虽然管制了，H20这个特供版还敞开着；只要英伟达的货架上有东西，没几个客户愿意冒风险切国产，跟你行不行没关系，关键是别人没有非用你不可的理由。

两年后，环境全翻了。

英伟达的货一轮比一轮难进来，H20也开始限供；大厂终于被逼到别无选择。同一颗思元590，同样的性能参数，突然卖爆。

2025年全年，寒武纪营收64.97亿，净利润20.59亿。上市五年，第一次全年赚钱；今年一季度更猛，单季营收28.85亿，净利润10.13亿，经营现金流头一回转正。

从46块到1613块，从200亿到一万亿，中间隔了三年。

这个事反过来想，很反直觉：2023年和2025年，寒武纪手里几乎是同一颗芯片。变的是芯片周围的环境。

你在全黑的房间里长了双眼睛，这眼睛有用吗？没用；得等灯亮了、氧气浓度过了临界点，长眼睛的物种才突然值钱。

所以，别盯着寒武纪看了。去看看它脚下的海水，到底什么样了。

03

三年前，英伟达在中国AI芯片市场的份额，95%。

这个数字意味着什么？

整个中国的AI算力，几乎全建在一家美国公司的地基上；大模型训练、语音助手响应、短视频的智能推荐，背后跑的，十有八九都是英伟达的卡。

我查了一下IDC最新的数据，2025年这个数字掉到了55%。

一年出头，40个百分点蒸发；英子的技术退步了吗？没有。它的货进不来了。

美国一轮接一轮地卡脖子，先禁A100，再禁H100，最后连专门给中国市场做的阉割版H20也限供；对了，这个数据是最新的，2026年的还没出来。

货架空了，需求可不等人。

腾讯2025年在AI上砸了180亿，2026年计划翻到360亿往上。阿里、字节的资本开支一样在疯涨；这些钱最后都得变成机房里一排排的芯片。英伟达的卡买不到，总不能把机房空在那儿晒太阳吧。

这就是那片海水发生的变化，是英伟达腾出来的大陆架太大了，大到所有国产物种都有地方站。

我拉了一下国产阵营的出货：

2025年全年，华为昇腾出了81.2万张，国产第一，吃掉市场大概20%的份额。阿里平头哥26.5万张；百度昆仑芯和寒武纪各11.6万张，并列国产第三。

你注意一个事：

在填这个坑的，是十几家一起上；摩尔线程、沐曦、壁仞、燧原、天数智芯，2025年底到2026年上半年扎堆上市。圈内人总结了一个格局：「一超多强加四小龙」。

这个画面，跟5.4亿年前那场大爆发简直一模一样；哪有什么单一物种称王，一整个生态系统同时被点亮。

还有一股力量在加速，国产大模型。

今年4月，DeepSeek发了万亿参数的V4；想起一年前V3出来时，行业还在吵「国产芯片到底能不能跑大模型」。

这一次你再看看，华为昇腾、寒武纪、海光、摩尔线程、沐曦、昆仑芯、平头哥，模型发布当天全部适配完成。

当天，Day0，全部跑通，国产模型跑在国产芯片上，国产芯片因为国产模型适配变好看了，更多客户愿意掏钱，客户买了又反过来喂给模型更多训练数据。

这个正反馈闭环一转起来，就是市场自己在拉；所以，寒武纪万亿市值，说白了，属于整个国产AI芯片生态被炸醒以后，其中一个结果。

04

道理讲到这儿，反而有个事更想不通了。出货量国产第三，连第一名的零头都不到；市值呢？今天万亿。国产AI芯片公司里最高的。

你品品。这个错位怎么理解？

我算了一下，市场给寒武纪的定价里至少装了三样东西。

第一样，业绩兑现。八年亏损，一朝转正，拐点的力量大得吓人；高盛直接把目标价拉到2406块，大摩也给到1528块，今天盘中已经超了大摩的基准价。

第二样，生态位的稀缺性。

华为昇腾出货碾压所有人，可华为不上市；平头哥是阿里的，昆仑芯是百度的，也没上；资本市场上你一张股票都买不到。

摩尔线程上了，走通用GPU路线；海光信息也上了，主业是CPU加DCU。

你在A股想买一个「纯正的、独立第三方AI芯片公司」，还得是盈利的，扫一圈，真的几乎只剩寒武纪。

这个稀缺性给了它额外的估值溢价，大摩的情景估值特别说明问题：

乐观情景目标价2887块，悲观情景770块，差了将近四倍；一家公司值多少钱？市场真正在赌一个生态位值多少钱。

第三样，一个373倍的问号。

寒武纪当前动态市盈率373倍左右；英子60倍，茅台21倍。你就算对它再有信心，这个数字也很考验心脏。

看多的人也算过，373倍是拿今天的市值除以过去一年的利润，可机构赌的是两年后的利润。如果2027年净利润到120亿出头，同样的股价对应的PE回落到80倍上下，那就不算离谱了。

看空的也说得有理，客户集中度太高了，前五大客户贡献了将近九成营收，具体是谁，年报没披露，市场猜的是字节、阿里这些头部，可谁都没坐实。

万一哪天哪家大厂自研芯片成了，或者砍一轮预算，业绩说断崖就断崖。

我的看法是，373倍这个数，技术实力占一份，稀缺性溢价占一份，整个大环境的红利再占一份，三份叠一块，撑起了今天的价格。

不过，寒武纪大爆发这个故事，还有个后劲你避不开；大爆发是个开局；物种扎堆冒出来，热闹是真热闹，热闹完了呢？

摩尔线程今年一季度已经盈利了，沐曦给出了今年盈亏平衡的时间表，「纯正AI芯片+上市+盈利」这个交集正在变大，坐在里面的不止寒武纪一家了。

一个生态位，不会永远只属于一个物种，5.4亿年前那场大爆发持续了大概两千万年；爆发之后，绝大多数物种消失了。

只有极少数演化出了持久的竞争力，穿越后面几次大灭绝，活到了今天，今天的国产AI芯片行当，刚走过爆发的头几年。

谁能穿越整个地质纪？太早了，谁都不敢说。