甲骨文的AI云业务还在加速，但资本开支也在继续上升。

美国当地时间9月10日，甲骨文公布2027财年第一财季（对应2026年6月至2026年8月）财报。财报显示，甲骨文第一财季营收193.5亿美元，同比增长30%，创单季新高，也超出分析师平均预期的191.4亿美元；净利润为46.8亿美元，同比增长约60%；调整后每股收益1.92美元，同比增长30%，高于市场预期的1.74美元。

在第一财季，甲骨文云业务营收达到116亿美元，同比增长62%，其中云基础设施业务（IaaS）收入74亿美元，同比增长121%。

财报公布后，甲骨文盘后股价一度上涨超过10%。

但另一组数字同样值得关注。甲骨文当季资本支出达到285亿美元，而去年同期只有85亿美元，自由现金流为负54亿美元。与此同时，该公司剩余履约义务，也就是已经签约但尚未确认收入的订单，继续升至6640亿美元。

甲骨文还通过ATM股票发行计划完成了200亿美元普通股出售，为数据中心扩张补充资金。

从结果看，这笔投入已经开始产生回报。问题在于，AI基础设施仍处于大规模扩张阶段，甲骨文还需要持续投入多少资金，以及这些投入最终能多快转化成收入和现金流。

01 云业务撑起增长，IaaS增速连续加速

云计算业务已经成为甲骨文当前最重要的增长来源。其增长速度也在明显加快，尤其是IaaS。

这个增速已经连续三个季度加快。2026财年第三财季，IaaS增速为84%，第四财季升至93%，到2027财年第一财季则进一步提高至121%。与此同时，74亿美元的季度收入也高于市场此前约71.9亿美元的预期。

云应用业务（SaaS）的表现相对稳定，收入42亿美元，同比增长10%。传统软件业务则继续承压，收入55亿美元，同比下降3%。甲骨文解释称，客户仍在持续从本地部署软件向云端迁移。服务业务收入14亿美元，同比增长5%；硬件业务收入8亿美元，同比增长15%。

供给端也在快速扩张。第一财季，甲骨文新增850兆瓦数据中心容量，并向AI云客户交付超过30万块GPU，交付能力接近上一季度的3倍。该公司同时表示，AI云训练和推理服务的客户需求增长速度仍然快于供应。

也就是说，需求很强，云基础设施增速很快，公司也在持续增加供给。

在应用层面，甲骨文还推出了新的AI数据平台，可以自动生成企业本体（Enterprise Ontology），帮助企业利用AI模型处理自己的私有数据。同时，公司推出了新的AI医疗管理和电子病历系统，由面向不同医学专科的AI智能体组成。

甲骨文正在把AI业务从算力基础设施继续向企业软件和数据管理延伸。

02 RPO升至6640亿美元，订单增长比营收更抢眼

116亿美元的云营收代表甲骨文现在已经实现的增长，而6640亿美元的剩余履约义务（RPO），代表的则是未来几年已经签下的订单。

在第一财季，甲骨文新增AI云合同超过300亿美元，RPO升至6640亿美元，同比增加2090亿美元，较上一季度的6380亿美元继续增长。这一数字也高于市场预期。分析师此前预计甲骨文RPO约为6306亿美元，实际数据高出300多亿美元。甲骨文特别强调，新签AI合同的结构不会给公司现有融资计划增加额外压力。

这部分订单之所以受到市场高度关注，是因为甲骨文此前已经通过大规模AI基础设施合同迅速扩大RPO。上一季度6380亿美元RPO中，约有一半与单一客户OpenAI有关。因此，RPO越大，对甲骨文未来收入增长的支撑越强，但市场同样会关注客户集中度以及订单兑现速度。

对于一家正在大举扩建数据中心的公司来说，签下合同只是第一步。数据中心、GPU和网络基础设施需要先完成建设，之后才能形成稳定的云服务收入。RPO最终能有多少按计划转化成营收，将成为市场观察甲骨文下一阶段增长质量的重要指标。

03 285亿美元资本开支，现金流压力继续上升

甲骨文本季度最大的压力，依然来自现金流。

第一财季资本支出达到285亿美元，同比增长超过两倍。与此同时，甲骨文运营现金流达到231亿美元，同比增长184%，创下第一季度纪录。但运营现金流仍然覆盖不了如此庞大的资本开支，自由现金流最终为负54亿美元，而去年同期为负3.62亿美元。

这也是甲骨文当前最值得关注的矛盾：云业务增长越来越快，但为了维持这种增长，公司需要提前投入更多资金建设数据中心。

为了支持资本投资计划，甲骨文第一季度通过ATM股票发行计划完成了200亿美元普通股出售，扣除发行成本后的净筹资约199.09亿美元。截至8月31日，该公司现金及现金等价物约364亿美元。

换句话说，第一财季的融资动作已经落地。甲骨文此前担心的融资问题暂时得到缓解，但股权发行本身也会增加股份数量，现有股东的持股比例会受到摊薄。

利息成本同样开始上升。官方文件显示，甲骨文第一财季利息成本同比增加55%，达到约14亿美元。公司目前债务规模约1250亿美元，现金流压力已经成为市场评估其AI扩张模式时无法回避的问题。

财报发布前，甲骨文股价年内已经下跌约22%，明显落后于同期标普500指数。市场此前对其融资需求、数据中心建设以及现金流状况存在较多担忧。

因此，这次财报对甲骨文的意义并不只是“营收超预期”。市场真正需要看到的是，巨额资本投入能否持续带来高速增长，并最终让现金流重新回到正数。

04 Q2增长仍然强劲，真正考验才刚开始

甲骨文给出的第二财季指引依然偏强。该公司预计营收同比增长30%至34%，云业务营收增长65%至71%，调整后每股收益预计为1.85至1.93美元。

市场此前预计甲骨文第二财季调整后每股收益约为1.89美元，营收约212亿美元，对应约32%的增长。因此，从指引来看，甲骨文给出的展望并没有明显低于市场预期。

需要注意的是，2026财年第二财季包含出售Ampere持股产生的一次性投资收益。如果剔除这一因素，甲骨文预计2027财年第二季度调整后每股收益同比增长21%至25%。如果将这笔一次性收益计入比较口径，则每股收益反而会下降。

同时，全年目标也有所上调。甲骨文目前预计2027财年营收至少达到900亿美元，调整后每股收益达到8.10美元。此前市场预期分别为897.6亿美元和8.07美元。

这让市场开始关注另一笔账：甲骨文正在用多大的资金成本换取这轮AI云增长。

甲骨文总负债已经达到1250亿美元，自由现金流连续五个季度为负，信用评级被下调至BBB-。与此同时，甲骨文仍在大规模建设AI数据中心，并计划在第二季度开始前裁减7000至10000名员工，以缓解扩张带来的财务压力。

首席财务官希尔里·马克森（Hilary Maxson）在电话会议上表示，公司目前掌握的信息显示，新墨西哥州及其他数据中心的建设进度没有出现延迟风险。这个表态背后，其实对应着甲骨文下一阶段最关键的经营变量：基础设施必须持续上线，才能支撑已经签下的巨额合同。

甲骨文目前拥有6640亿美元订单积压，但订单规模本身还不能直接转化为当期收入。公司需要持续投入数据中心、GPU和相关基础设施，才能把这些合同逐步兑现。也正因为如此，市场对甲骨文的判断开始出现明显分化。

看多者关注的是供给扩张。Mizuho证券看好甲骨文约1吉瓦新基础设施容量上线，维持跑赢大盘评级，目标价320美元；摩根士丹利将目标价上调至210美元，美国银行维持买入评级，目标价240美元。古根海姆证券甚至给出400美元的目标价。

谨慎者则盯着资产负债表。杰富瑞将目标价从320美元下调至290美元，里昂证券给出145美元的目标价，核心担忧就是债务水平不断上升。Freedom Capital Markets的保罗·米克斯（Paul Meeks）也指出，甲骨文已经连续五个季度自由现金流为负。

监管层面的不确定性也在增加。欧盟反垄断监管机构正在向甲骨文客户和竞争对手收集信息，调查其云软件条款是否存在通过不公平方式将客户锁定在甲骨文云基础设施中的情况。目前仍处于初步调查阶段，尚未构成正式案件。

AI云的这场扩张，正在把甲骨文推向一个更直接的考验：高增长能持续多久，取决于高投入最终能换来多少真正的回报。

特约编译金鹿对本文亦有贡献